Biblioteca Europea

- 54,55

Jueves, 5 de Julio de 2001

El BCE en la encrucijada: más inflación, menos
crecimiento

.- El Banco Central Europeo (BCE) se enfrenta a un significativo cambio
de expectativas en la economía europea, caracterizado por una
desaceleración de la actividad y un deterioro notable de las expectativas
de inflación. Dos variables que forman parte de la función de reacción de
la autoridad monetaria, y que en estos momentos evolucionan en sentido
contrario.
EL BCE se encuentra atrapado en una situación que introduce
un conflicto en las decisiones de tipos de interés: el deterioro de las
expectativas de crecimiento justificaría una disminución de los tipos de
interés, pero el aumento de la inflación presiona en la dirección
contraria. En efecto, la ralentización de la producción industrial europea
apunta a que, después de un crecimiento que en 2000 alcanzó una cifra
excepcionalmente buena, este año será difícil conseguir un aumento de la
actividad superior al 2,0%. Ello implica volver a cifras próximas al
potencial de crecimiento que, para la economía europea, se estima en el
2,3-2,5%. La desaceleración parece innegable y sus causas deben buscarse
no sólo en un agotamiento de los factores de demanda que, de forma
excepcional, apoyaron el crecimiento en 2000, como los bajos tipos de
interés reales, la depreciación del euro o la fortaleza del comercio
mundial, sino también en el impacto sobre la economía europea del aumento
acumulado de los precios del petróleo.
En los últimos trimestres se ha
estado produciendo un repunte de la inflación, que ha recuperado niveles
máximos desde 1993, con un aumento de casi dos puntos y medio desde
comienzos de 1999. Primero fue la aceleración de los precios del petróleo
la que provocó el repunte de la inflación.
Pero, en los últimos meses,
han sido los llamados efectos de 'segunda ronda', esto es, la traslación
de los mayores costes de la energía a los precios finales de los bienes
industriales, los que han presionado al alza la tasa de inflación. Con
frecuencia se olvida que el aumento de la inflación no se ha reducido a
los precios de la energía y de los alimentos sin elaborar, ya que, si se
excluyen estos dos componentes, la tasa de inflación subyacente ha
aumentado un punto durante este último año, hasta situarse por encima del
2%.
Este repunte de la tasa subyacente pone de manifiesto la existencia
de importantes rigideces en la economía europea y anticipa que la tasa de
inflación promedio será superior en 2001 a la de 2000. Esta combinación de
mayor inflación y menor crecimiento recuerda lo que ocurre cuando una
economía se enfrenta a un shock negativo de oferta. Pero además, la
necesidad de implementar una política monetaria restrictiva ante el
aumento de la inflación puede elevar su coste en términos de actividad.
Los modelos macroeconómicos actuales, que incorporan expectativas de la
actividad, la inflación y los tipos de interés, permiten evaluar los
efectos de un shock de inflación sobre la economía
europea.
Conclusiones En primer lugar, el BCE fija los tipos de interés
en función de las expectativas de crecimiento y de inflación, de forma
que, para reducir esta última, aumenta el tipo de interés real con los
consiguientes efectos negativos sobre la actividad, es decir, la
desinflación provoca transitoriamente una reducción del crecimiento. En
segundo lugar, tanto el PIB como la inflación actuales dependen de sus
expectativas, de manera que la inflación se reduce cuando se esperan
menores tasas de inflación en el futuro.
Finalmente, la inercia en la
inflación es elevada. Las subidas iniciales de algunos precios, como los
energéticos, se trasladan a los precios de otros bienes y factores, de
manera que la presión al alza sobre la inflación tarda en desaparecer
aproximadamente seis trimestres. La respuesta de la política monetaria
ante un aumento de la inflación, como el ocurrido en la UEM, ha sido un
aumento gradual de los tipos de interés. En el caso europeo se han
producido, desde el otoño de 1999 hasta octubre de 2000, siete aumentos de
los tipos de interés, lo que implica una subida acumulada de 225 puntos
básicos. El consiguiente aumento de los tipos reales tiene un efecto
negativo sobre el output. Así, la evidencia disponible en el pasado
muestra que un aumento inicial de 1,5 puntos porcentuales en la inflación
se traduce, tras varios trimestres, en un efecto negativo sobre el PIB de
aproximadamente medio punto porcentual. Por tanto, una parte de la
desaceleración que se está observando en la actividad puede asociarse al
aumento de los tipos de interés reales durante 2000.
En la situación
actual es necesario ser cautos ante una posible relajación de los tipos de
interés. Desde octubre del año pasado, el momento del último movimiento al
alza de los tipos del BCE, las expectativas de inflación se han
deteriorado en medio punto porcentual. En aquel momento, las previsiones
de inflación apuntaban a un 2,1% para el conjunto de 2001, mientras que
esta previsión se ha elevado al 2,6%. En este mismo periodo, el deterioro
de las expectativas de crecimiento ha sido también de medio
punto.
Desde el 2,5% previsto para 2001 hasta el 2% actual. Por tanto,
dado que las expectativas de inflación han empeorado en la misma magnitud
que las del output, no es sencillo justificar una nueva reducción de los
tipos de interés, ya que la inflación es el objetivo prioritario del BCE,
y este objetivo no sólo se incumple desde febrero de 2000, sino que se va
retrasando la fecha en la que la inflación volverá a estar por debajo del
2%. Además, las condiciones monetarias son relajadas en Europa, porque las
subidas de los tipos de interés reales en 2000 se han visto más que
compensadas por la depreciación del euro.
El BCE debería mantener la
calma y no dejarse llevar por el empeoramiento de las expectativas de
crecimiento, que de momento resulta insuficiente como para recomendar
bajadas inmediatas de tipos. Sólo cuando se confirme que la tasa de
inflación disminuye respecto a los niveles actuales, sobre todo su
componente subyacente, o si se produce una ralentización de la actividad
mucho más intensa que la contemplada en la mayoría de los escenarios
disponibles, estará el BCE en condiciones de reducir los tipos de
interés.
por Rafael Doménech, Mayte Ledo y David Taguas Universidad de
Valencia, Servicio de Estudios de BBVA

Biblioteca Europea.
Universidad Complutense de
Madrid